Contrairement aux idées reçues, le marché institutionnel Bitcoin est plus actif qu’on ne le pense. On estime à à peu près les 600 “institutions” tradant du Bitcoin dans le monde, chacunes ayant des profils de risques bien particuliers. Il faut cependant comprendre que ces acteurs, bien qu’organisés de manière similaire aux acteurs des marchés traditionnels en sont assez différents. En fait, il est interessant de considérer le Bitcoin comme une nouvelle classe d’actif, avec une infrastructure et un écosystème jeunes – mais en croissance – et de juger cet écosystème non par rapport à des marchés matures aujourd’hui, mais tels qu’ils étaient à leurs débuts.
Notre mission chez LGO, est de servir ces institutions en leur proposant une infrastructure de marché et de trading au niveau des marchés traditionnels. À ce titre, il me semble important de lever le voile sur l’écosystème des investisseurs institutionnels dans le Bitcoin, qui n’est aujourd’hui encore que très peu compris.
Portraits – robots des crypto-instits
On compte deux grandes catégories d’investisseurs institutionnels dans ce marché : les structures crypto-natives qui se sont construites avec le marché du Bitcoin et les structures traditionnelles ayant développé leurs activités à cette nouvelle classe d’actif. Le marché est aujourd’hui animé dans sa grande majorité par des investisseurs institutionnels crypto-natifs pour plusieurs dizaines de milliard de dollars de volume d’échanges quotidiens.
Chose importante – et marquante: il s’agit d’un marché global. Les investisseurs professionnels et institutionnels sont actifs partout dans le monde, et localisés en particulier dans des hubs comme Hong Kong, Singapour, Shenzhen/Shanghai/Beijing en Asie, Londres et Zurich pour l’Europe et Chicago, New York et San Francisco pour l’Amérique du Nord.
Des zones plus petites se détachent, comme la France, Israël, l’Australie, la Colombie, le Mexique et l’Argentine. Toutes les entitées ne sont pas organisées autour du même type de structure. On peut les catégoriser selon plusieurs modèles :
Les crypto-fonds
En général, les crypto-fonds sont structurés de manière traditionnelle. Ils sont en majorité incorporés aux Caïmans, BVI ou dans les îles anglo-normandes, travaillent avec des administrateurs de fonds comme MG Stover et sont audités par des auditeurs comme RSM. Ces fonds investissent directement dans le Bitcoin et les autres crypto-actifs, dans le but de créer une performance décorrélée du marché pour leurs investisseurs. Certains ont des stratégies spéculatives non-directionnelles, d’autres des stratégies d’investissement à long terme similaire au venture capital.
Il s’agit de structures relativement petites comparées aux standards traditionnels: entre 1 million USD d’actifs sous gestion pour les structures les plus petites jusqu’à quelques centaines de millions d’USD. Parmi ces crypto-fonds, je peux notamment citer Polychain Capital ou Elwood Asset Management.
Les brokers OTC
Ces courtiers proposent des services de trading de gré-à-gré a des clients pour des trades à partir de quelques dizaines de Bitcoin. Ces brokers offrent à leurs clients la capacité de trader des volumes élevés sans avoir à se soucier de la qualité de leur prix d’exécution (le fameux slippage sur les plateforme d’échanges). Ces brokers OTC sont également très souvent teneurs de marchés sur les différents échanges de crypto-monnaies, ce qui leur permet de sourcer de manière consistante de bons prix pour leurs clients sur les carnets d’ordres des différentes bourses les plus liquides. Cumberland (filiale de DRW), Genesis Trading, B2C2 ou encore le français Woorton font partie de cette catégorie.
Les véhicules d’investissement
Similaires à des fonds d’OPCVM, ces acteurs émettent des instruments acceptables par des structures plus traditionnelles (typiquement des notes). Ces entités font le pont entre la structure de marché et de conservation particulière au Bitcoin et des clients préférant avoir accès à une exposition au marché via des instruments plus traditionnels. Les leaders de cette catégorie sont l’anglais CoinShares et l’américain Grayscale.
Les banques et traders de taux
Organisés comme des lending desks, ils prêtent et empruntent simultanément des cryptomonnaies au marché dans le but de capturer un différentiel de taux. Les taux de marché à l’emprunt pour le bitcoin et les cryptomonnaies les plus liquides vont de 5% à 15% annualisés. Genesis Global Capital, Celsius et BlockFi sont aujourd’hui les plus gros traders de dette crypto.
Les prestataires de services de paiement
Ils permettent à des commerces et autres acteurs économiques de payer en Bitcoin et d’en recevoir dans le cadre de leurs activités. Ces prestataires vont ensuite sur le marché pour changer leur bitcoin en USD ou autres monnaies fiduciaires. Quelques exemples: BitPay, Wyre ou Square.
Les prop trading firms
Il s’agit de structures très souples faisant fructifier l’argent d’un ou de plusieurs fondateurs et très ouvertes aux risques. Historiquement localisés à Chicago, les prop shops implémentent leurs stratégies d’arbitrages et plus généralement de spéculation sur les différentes bourses de cryptomonnaies, et ce de manière extrêmement pragmatique. Jump Trading, Jane Street ou encore DRW sont les figures les plus emblématiques des prop trading firms traditionnels actifs dans le marché Bitcoin.
Les structures traditionelles
Il est également important de noter l’apparition de structures – beaucoup – plus traditionnelles sur ce marché – surtout aux Etats-Unis. On compte notamment le géant Fidelity, l’asset manager Stone Ridge ou les fonds d’investissements des universités de Harvard et Yale.
Pourquoi ces institutionnels tradent-ils du Bitcoin?
Les réponses sont aussi variées que le nombre d’acteurs dans le marché. Il est toutefois possible de distinguer plusieurs catégories:
- Spéculation: le Bitcoin reste à ce jour un instrument hautement spéculatif. La volatilité de son cours ainsi que l’absence (transitoire espérons-le) de cas d’usage à grande échelle en font un pari à fort potentiel pour de nombreux investisseurs.
- Arbitrage: pour des raisons structurelles, le marché du Bitcoin est fourni en opportunités d’arbitrage. Par exemple, il existe plus de 150 différentes bourses de cryptomonnaies, affichant toutes des prix théoriquement différents pour les mêmes actifs.
- Investissement directionnels: de nombreux investisseurs institutionnels ont une position à l’achat en Bitcoin et gardent un maximum d’exposition tout en limitant leur risque. A l’inverse, d’autres jouent la baisse de certains crypto-actifs.
- Diversification de portefeuille: pour des structures plus traditionnelles, le Bitcoin est une opportunité de diversification de portefeuille, avec un couple rendement/risque fortement décorellé des autres classes d’actifs (corrélation de 1% avec le S&P500, 3% avec l’or entre février 2012 et juillet 2019 selon un rapport de VanEck).
Avenir du marché et évolutions de l’écosystème
La tendance du marché est à la croissance. 11 ans après le whitepaper du Bitcoin, 5 ans après le hack de Mt. Gox (échange qui totalisait à l’époque 70% du trading mondial de cryptomonnaies), le Bitcoin semble faire de plus en plus son chemin dans les comités d’investissements et la direction des grandes entités financières internationales. Derniers exemples en date : l’annonce d’une offre de produits dérivés sur Bitcoin par le CME, le lancement d’une offre Bitcoin pour les clients de ICE (maison mère du New York Stock Exchange), l’entrée sur le marché de la conservation de Fidelity aux US ou les projets de stable coin de MUFG au Japon ou ceux de JP Morgan – toujours aux US. Il manque malheureusement beaucoup d’exemple européens – et en particuliers d’exemples français – à rajouter à la liste.
Quelques frictions subsistent et empêchent la sophistication et professionnalisation décomplexée de ce nouveau marché :
- L’accès au Bitcoin via une infrastructure traditionnelle. Il est aujourd’hui impensable pour un fonds de pension ou autre gestionnaire d’actifs traditionnels d’acheter, vendre et conserver du Bitcoin de manière directe. Les technologies de stockage et canaux d’acquisition, de comptabilité et de conservation sont aujourd’hui trop différents des actifs classiques. Il existe deux solutions a ce probleme : construire des instruments traditionnels donnant une exposition au Bitcoin (c’est le cas des contrats futures du CME ou les investissements dans des crypto-fonds) et/ou construire une infrastructure de marché hybride entre le monde traditionnel et le monde crypto (ce qui est notre mission chez LGO).
- La frilosité et l’adversité de certains investisseurs envers le Bitcoin et autres actifs. Le temps et les habitudes régleront – ou non – ce problème. Une chose est sûre, les efforts des régulateurs (et notamment de l’AMF en France dans le cadre de la réglementation des Prestataires de Services en Actifs Numériques) pour comprendre et réguler les cryptos actifs au même titre que les actifs traditionnels participent grandement à l’évolution des mentalités et comportements.
Le temps dira si le Bitcoin est amené à devenir un actif traditionnel ou à rester au rang d’objet spéculatif. Une chose est sûre, les Etats Unis, l’Asie ainsi que les pays émergents se positionnent de plus en plus clairement sur ce marché, avec une volonté nette de le conquérir. Côté grand public, le nombre de pays comptant plus de 5% de taux d’adoption des crypto-monnaies ne cesse d’augmenter (20% en Turquie, 18% au Brésil et en Colombie). L’heure pour les institutions européennes de se positionner ?
LGO est une plateforme d’échange de Bitcoin transparente et sécurisée à destination des investisseurs institutionnels. Fondée en 2017 par Frédéric Montagnon et Hugo Renaudin, c’est a ce jour la première plateforme d’échange de cryptomonnaies francaise et deuxieme européenne en terme de volumes de transaction.
